中央解决地方债方案渐明 国泰君安, 审计署, 人民币, 国家, 规模

　　随着地方债务审计结果的公布，中央有关解决地方债问题的方案也渐趋明朗。除了发新债替换旧债、严控影子银行规模等治标举措外，亦正准备试点发行市政债，并从发债体制改革、地方政府职能转换等方面入手，建立长效解决问题机制。

　　国家审计署上周一揭开地方债数据的神秘面纱，截至去年6月底，债务馀额共计17.9万亿元（人民币，下同），较上次2010年6月末的统计数据10.7万亿元增加67%。地方政府负有偿还责任的债务，未来5年逾八成债务到期，短期集中偿还压力很大。考虑到“政府债务”中逾期部分，国泰君安预测，2014年平均每个月的债务到期量在3000至4000亿元的水平。

　　每月料偿债4000亿元

　　事实上，监管层已注意到地方政府债务借短投长、期限错配情况的严峻性。国家发改委上周二发布声明称，地方政府成立的融资平台公司可以发行新债，以便按时偿还到期债务，并确保融资平台继续平稳支持现有基建项目；同时还允许平台公司发行部分债券对“高利短期债务”进行置换。

　　同时，近期货币政策趋紧、信贷规模收缩等情况，也反映出调控政策的新动向。中金公司首席经济学家彭文生指出，货币当局通过将银行间市场利率维持在较高水平，或出台更为严厉的银行监管措施，强行抑制地方政府的融资活动。他同时也坦言，这些举措的成效并不确定。因为很可能会造成政府投资减速，带来经济增长的下行风险。

　　瑞银经济学家汪涛认为，中国设定的2014年经济增长目标是显示政府将大力应对债务问题的重要信号。如果明年中国将经济增长目标下调至7%，将意味?政府将重拳出击债务问题而不惜让经济增长放缓。

　　作为上述举措的补充，有观点指出，更为重要而长远的治理政策在于转变政府职能。而这需要包括政绩考核机制、地方政府预算、市场信用制度等方面的综合治理措施。从中长期看，一个有活力的私人部门和市场体系更有利于经济增长，也更有利于地方政府债务的可持续性。

　　北京大学国家发展研究院教授黄益平指出，地方债最根本的问题是地方政府的软预算约束，即借来的钱不一定要自己来还。这个问题导致的结果就是，不论是借钱的人还是借钱给他的人，都没有真正考虑借钱人的资产负债表。

　　转变官员绩效考核方式

　　他对此提出三点建议：首先，还是应该延续渐进改革的做法，避免一步把所有地方政府融资平台推落悬崖。其次，化解风险，关键是硬化地方政府的预算约束。以后市长、书记离任不但要做财务审计，更要做地方政府资产负债表审计。最后，需要同时推进配套的行政甚至政治改革。地方政府相对独立，甚至面对破产风险，投资者才会真正考虑投资风险，才有可能真正硬化地方政府的预算约束。

　　事实上，中央在淡化GDP考核方面多有举动。国务院总理李克强曾多次强调，不片面追求GDP，保持合理的增长速度。中组部上个月印发通知规定，政绩考核不以GDP论英雄，要把政府负债作为重要指标。

　　惠誉指出，地方政府的改革对债务问题至关重要。其中包括对地方政府官员绩效考核的方式加以调整，以及对地方政府财政体系实施更加透明和有效的监管。这些改革若有效落实，将使财政透明度和总体预算管理得到加强，并对中国地方政府的信用产生积极影响。由此将进一步降低近期信贷快速增长和影子银行系统的使用给金融稳定和主权信用带来的风险。

　　另有学者也在呼吁建立市场化透明化的发债机制。消息称，央行、财政部等部委已开展市政债相关的研究工作。

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卖地补窟窿后患无穷

　　地方政府偿债愈加依赖卖地，审计署调查显示，截至2012年底，依靠土地出让偿还的债务比例已经高达37%，这在催生出各大城市新一轮“卖地盛宴”的同时，亦将地方政府置于“无地可卖”和“地市回落”两大利剑之下，分析表示，这或将加剧地方债的流动性风险。

　　根据审计署调查结果，截至2012年底，11个省级、316个市1396个县级政府承诺以土地出让收入偿还的债务馀额达3.49万亿元，佔三级政府债务馀额9.36万亿元的37.23%。

　　去年出让金逾3万亿

　　与此相应，中国土地市场在2013年迎来又一场“狂欢”，地方政府加紧藉此填补债务窟窿。据中国指数研究院数据，全国300个城市土地出让金去年达到3.13万亿元，同比增长50%，创下歷史新高。

　　事实上，在当前分税制体制下，地方政府事权与财权不匹配，寻求卖地增加收入成为“原始冲动”，土地出让也早已是地方收入的主要来源。据测算，2013年全年地方财政收入将达6.9万亿元，由此计算，土地收入佔地方财政收入比例将达50%左右。在这种高依赖背景下，一旦土地市场发生异动，将令地方政府变得十分被动。

　　部分城市将无地可卖

　　西南证券研究发展中心业务总监许维鸿表示，地方政府需要警惕，未来一旦卖地收入减少、人口结构变化导致房地产市场生变，该如何解决。事实上，目前已经出现有城市表示未来将“无地可卖”。广州人大城建环资委日前公布的报告显示，按照广州市前10年的新增用地速度（年均新增38平方公里），2015年前就将无地可用。

　　此外，海通证券首席宏观债券研究员姜超称，地方债对土地出让依赖过高，一旦土地市场回落将产生流动性风险。根据中指院报告预测，一二线城市与三四线城市的土地价格在今年将进一步分化，部分三四线城市价格可能下跌。此前社科院报告亦指，三四线城市在人口外流、楼房滞销的条件下，“鬼城”现象可能扩大。在三四线城市被普遍看空的情况下，政府还债压力将更大。

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政府防监管 借道国企融资

　　所谓“上有政策，下有对策”，在监管层收紧地方政府融资平台信贷后，国有企业摇身一变，成为地方债融资的新主体；另边厢，地方政府偿债资金来源明显出现“去银行化”，银行信贷比例大幅下跌，“影子银行”则悄然壮大。业内人士称，这将增加监管难度，信用风险亦有所上升。

　　国企成第三大举债主体

　　在本次债务审计中，国企成为仅次于融资平台公司、政府部门的第三大举债主体，到2013年6月，包括政府或有债务在内，地方政府通过国有独资或控股企业举债约3.14万亿元（人民币，下同），债务馀额佔比达18%。与此同时，通过融资平台公司的举债比例则大幅下跌，由2010年底的46.4%下降目前的23.9%。

　　造成这一变化的原因是当局自2010年起加强了对地方政府融资平台的监管，由此催生了地方政府“转道”国企，行借贷之实。据披露，一般的做法是：由国企向银行申请贷款，通过若干相关公司间的走帐，将资金最终打向平台公司；甚至有国企单独开一个帐户，并交由平台公司实际管理，平台公司也通过给该帐户打入资金还款。而当地政府和银行对这种做法则多持默许态度。

　　借钱愈加依赖影子银行

　　中欧国际金融研究院副院长刘胜军称，这种方式看起来更市场化，但实际上有非常强的地方政府干预，这仅是地方政府的规避策略，并不是地方融资平台风险下降了。

　　面对融资平台信贷的收紧，地方政府的另一个“应对之道”是减少银行信贷，增加BT（建设─移交）、信託融资等“影子银行”资金来源。数据显示，到2013年6月，地方政府通过商业银行贷款所佔的债务资金来源比例，由2010年的79%大幅减少至57%，而债券融资比例则从7.1%增加到10.3%，包括BT、信託等“影子银行”佔比达31.4%，是2010年9.8%的三倍多。

　　瑞银首席中国经济学家汪涛称，随?越来越多的融资活动在缺乏适当监管的银行表外发生，资产质量可能在恶化、潜在的信用风险有所上升，给宏观经济带来风险。