沪国资改革大潮正涌 有意借鉴淡马锡模式 安信证券, 浦发银行, 金丰投资, 上海证券, 上海国资

　　绿地集团本月17日发布借壳金丰投资重组预案，拟向后者注入约655亿元（人民币，下同）资产；上港集团也在24日表示，向民企、国际资本等更多投资者开放，吸引新的战略投资者参股。与此同时，沪金融国资中的浦发银行及国泰君安亦分别传出，将各自收购上海国际信託控股权和上海证券部分股权的消息。种种迹象显示，上海国资改革的大潮正在涌来，而改革的终极目标是提升企业市场化程度，并最大限度激发企业竞争力。

　　作为内地国资体量最大的城市，上海国资委集团层面资产总量近10万亿元，旗下拥有52家国有集团。安信证券的研究报告称，沪市A股中有72家沪国资概念股，上述公司总资产达1.36万亿元，资产多集中在汽车、地产、建筑、电力设备、交运及商贸零售等领域。巨大的国资体量和资产规模，令上海在本轮国资改革大潮中备受关注。

　　绿地探索职工持股新方案

　　绿地借壳金丰控股，无疑是本月上海国资改革和内地地产界最重磅的新闻。本月17日，停牌近9个月的金丰投资披露预案，公司拟注入绿地集团100%股权，预估值达655亿。绿地方面希望通过借壳，引入战略投资者，将集团内国有股份佔比降至50%以下。公开资料显示，绿地控股股东为上海地产集团，其实际控制人为上海国资委。重组併购完成后，没有任何一个股东能单独对绿地形成控制关系。

　　最值得注意的是，此次重组预案中一大亮点在于绿地集团提出了一种规范超过200人的职工持股会的方案。德恆上海律师事务所律师高慧介绍，绿地的思路是通过设立23个有限合伙企业承接职工持股会900多位股东，再由公司经营管理层设立的管理公司扮演普通合伙人的角色，具体负责合伙企业的管理。

　　在目前混合所有制改革席捲全国的背景下，有学者认为，国家在鼓励员工持股的同时，如何有效管理员工的持股将是未来的重要话题，而绿地的探索将具有重要的借鉴意义。因为根据目前公司法的规定，拟上市公司如果存在数量超过200名的员工持股，则该公司无缘进入股票市场。

　　完善股权结构利增竞争力

　　事实上，为整合上市，绿地除了规范职工持股会外，今年1月还成功引入平安创新资本、鼎晖嘉熙、宁波汇盛聚智、珠海普罗、国投协力这5家财务投资人。上述机构先后斥资120亿元入股绿地，持股约20%。

　　“探索和发展混合所有制，是沪国企改革的一条重要路径，是改革的根本切入点。”上海财经大学金融学术委员会副主任奚君羊教授说，促使国企机制更好地适应市场需求，提升国企活力和经营成效，是上海发展混合所有制的一大初衷。混合所有制是自上而下的改革，现代公司管理决策体现在股权上，绿地等正探索的混合所有制改革，打破了单一国有制局限，这样的改革更彻底，“公司也会更多体现不同层面股东的利益诉求”。

　　奚君羊认为，股权结构丰富后，国企董事会中将出现非国有股东代表，届时政府对国企过多的行政干预将在国企内部受限。同时，混合所有制结构一旦形成，国企中将有更多民资或其他非国有资本参与，他们将对国企市场化提出更高要求，国企经营方向、重大决策也会在一定程度上听取并体现非国有资本的意见。

　　沪国资系统中探索混合所有制的企业不在少数。内地最大港口企业上港集团，本月24日宣布，向民企、国际资本等更多投资者开放。该集团内部人士表示，目前国有资产始终佔据绝对多数，其他投资者佔比却不足10%，“现在的股权结构让外方觉得体制机制上不够市场化”。

　　上港集团董事长陈戌源透露，冀将国有股权合理地维持到50%左右，其他成分进入后，董事会包括管理层结构都会发生变化。国家行政学院教授张春晓评论，引入战略投资者对双方是共赢，它将股权的转出最直接地获得资本，从而使集团混业经营、取长补短。

　　此外，城投控股1月公告，弘毅投资近18亿元入股公司已获管理层批覆。上海仪电集团也考虑引入与其业务相关的战略投资者，藉此向物联网、云计算方向转型。

　　国企高管不应属政府官员

　　去年12月出台的“上海国资国企改革20条”提出，积极发展混合所有制经济，加快企业制股份制改革，实现整体上市或核心业务资产上市。国泰君安首席经济学家林采宜指出，通过整合兼併“做大”国企，是当前沪国资改革的重要途径，在“做大”之后沪国资改革将聚焦“做强”，这就需要对国企经营管理进行改革。

　　她强调，混合所有制能否激活国企经营和发展活力，关键要看治理结构，尤其是国企对经营管理团队的甄选是否符合市场化原则。她认为，国资改革核心并不在于能引入多少种股权，而在于非国有成分能否真正在国企管理团队中得到落实，“国资改革变革的是经营管理，和高管甄选、考核与任免等机制。”奚君羊对此表示贊同，他也表示，未来国企高管应实现职业经理人制度，管理企业的是专职管理人才，而非政府官员。

===========================

　　沪国企改革主目标是“形成适应现代城市发展要求的国资布局”，从近期相关国企改革动作看，上海国资改革更重视建立新型董事会，形成投资主体多元化与经营机制市场化。分析称，上海在国资改革过程中将借鉴淡马锡模式，包括以资本管理取代资产管理、建立新型董事会、通过分类持股落实国企战略规划等，考虑到沪国资现实状况，要完全实现淡马锡模式仍需一个过程。

　　上海财大金融学术委员会副主任奚君羊教授指出，长久以来，上海地方政府对国企经营活动有很密切的关联，这种联繫短期难以完全阻断，通过股权方式管理金融机构只能作为目标，“尽管改革形式上会借鉴淡马锡经验，但短期内政府意志仍将在国企中得到体现”。

　　“先进的公司治理是淡马锡成功的核心。”申万首席策略分析师王胜介绍，新加坡财政部全资拥有淡马锡，但不直接参与管理，对其人事、分红等关键决策也仅有部分审核权，且无提名和决策权。此外，淡马锡仅从利润角度考量，独立对特定国企进行增减持的投资决策。

　　沪年内或现首个国资平台

　　国家主席习近平曾强调，发展混合所有制经济，基本政策已明确，关键是细则，要吸取过去国资改革经验和教训，不能在一片改革声浪中把国有资产变成谋取暴利的机会。国泰君安首席经济学家林采宜解释，推进混合所有制改革时，国有股权结构变革过程中很容易出现权力寻租问题，并引发国有资产价格流失，在当前国内产权交易体系并不特别完善的前提下，借鉴淡马锡模式率先改革国企经营管理机制的方式更易获得成功。

　　奚君羊建议，沪国资改革过程中不妨先引入职业经理人制度，“淡马锡模式是改革的长远目标，中间需要有过渡期，短期内政府对国资金融机构仍保留一定影响力，但随?国企市场化程度的不断提高，政府对企业的影响力会逐渐削弱，最终过渡到淡马锡模式”。

　　按上海官方布局，今年全市将有1至2家国资平台进入实质性运营。有消息称，作为金融国资改革的重要一步，上海国际集团或被打造为“金融淡马锡”，即国资仅持股监督，但不做经营。据悉，上海国际集团旗下金融企业包括上海国际信託、上投摩根基金、上海证券、海际大和证券等，此外还有诸多未控股的优质金融企业。

==========================


股市机会多 两大方法掘金

　　申银万国分析师张圣贤认为，淘金国企改革应从国企、民企两大维度着手，国企层面应以财务特徵、改革路线、区域特徵角度选股；民企层面则可从竞争行业龙头企，及部分放松的垄断行业上游等路径选股。

　　申万的研究报告称，本轮国资改革的投资逻辑共四条，其一是实力较强、资源丰富的国企有望向“淡马锡模式”转变，成为国资流动整合平台；其次，部分国企有望通过改革改善自身经营效率，通过释放业绩提升市场估值；再次，伴随着国资的有序流动及部分行业的“国进民退”，龙头民企有望在市场化环境中胜出；最后，进入原先国有垄断领域的民企将扩大投资，上有行业将有望受益。

　　张圣贤说，财务指标方面的优质国企包括格力电器、青岛海尔、中国海诚、中国医药、中国建筑；品牌消费型优质国企则包括中青旅、中国国旅、友谊股份、全聚德、两面针、中炬高新、同仁堂等。区域特徵角度，应关注国资改革中走在前列的沿海发达地区国企及央企。他称，随?国有资产证券化的推进，可作为资产整合平台的投资标的包括上海机场、新华传媒、东方明珠、深振业A、海博股份。同时，社保基金、中石化、上海国盛集团、上海久事公司等实力雄厚、资源丰富的国企或机构也有望向“淡马锡模式”转变，并打造成国有资本整合流动的平台。

　　至于民企选股逻辑中，首先应甄选“国退民进”过程中的民企龙头。同时，发电、铁路、油气、金融等垄断领域将对民资开放，民资将在上述领域扩大投资，期间相关领域上有企业有望获益。

　　近期上海国企改革动作频频，安信证券的最新研报称，挑选受益于沪国企改革的公司，主要遵循六大思路。一是隐性资产巨大的国企，如佔据市中心黄金地段的宝货零售、在市区拥有工业厂房且可转商业用途的企业；二是地产、轻工、纺织、石化、钢铁等ROE很低的行业，预计将成为潜在的被民企收购的对象。

　　三是符合石化产业发展方向，重组併购或资产注入机会较大的集团下属上市公司；四是积极引入民资和战略投资者，与民企交叉持股、实现混合所有制的公司；五是发生结构性变化，引致利润提升的公司，如产业转型、商业模式革新、技术创新、土地升值等；六是建立新型董事会制度、股权激励机制、职业经理人体制的企业。